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原文链接：https://x.com/zbreezea/status/1941085456193802367
美国政府拥抱稳定币是为了金融创新吗？华尔街的银行巨头会在稳定币浪潮中将万亿储户资金转化为购买国债的「弹药」吗？稳定币赛道真正的赢家是 Circle 这样的金融科技公司吗？
《Quid Pro Stablecoin》是 Arthur Hayes 刚刚出炉的长文，新鲜热辣，我列举一下关键词你就知道它在说什么了：稳定币、美国财政部、华尔街、天才法案、美国国债、赤字，银行巨头…..
Hayes 的清晰的行业洞察和鲜明的观点历来都深得我喜爱，颇有些「立场坚定斗志强」的意思，这并不代表他的看法一定正确，但是他的一些论断至少值得行业警醒和深度讨论。
通读本文之前，我建议大家先阅读一下我整理的 Hayes 的另一篇长文章《稳定币投资领域内，我们应该乖乖就范吗？》，这样就能很轻松的厘清美国财政部、美联储以及银行巨头之间，因为稳定币推行而产生的另一层面的关联。
由于个人的驽钝以及碍于篇幅，我翻译整理时，没有办法完全呈现 Hayes 的独特语言风格：各种谐音梗的巧妙运用、一语多关的粗俗比喻以及捎带羞辱的绝佳讽刺。
如：「Equity investors be Yellen, “Stablecoin, stablecoin, stablecoin; Circle, Circle, Circle.」一句中的 Yellen 为 Yelling （叫喊）的谐音，但同时也将股市投资者比作美国前财长珍妮特·耶伦（Janet Yellen），暗示投资者像 Yellen 一样对稳定币（尤其是美元挂钩的稳定币）表现出极高的热情或关注。
又如：形容 Cirtcle 和 Coinbase关系的一句：「Remember that Circle must hand over 50% of its net interest income to its daddy gimp Coinbase. 」其中的 daddy gimp ，「gimp 」在亚文化语境中（如 BDSM 文化），指被束缚或扮演从属角色的人，带有强烈的贬低或戏谑色彩。
这篇长文真的很长，而且专有名词和术语很多，这种揉杂了诸多内容的大长篇，使得我在翻译整理了一次，修改了两次后，依然会出现看着后面，忘着前面的情况。 重要提醒：文中，Hayes 推演出的关于华尔街银行与美国政府之间基于稳定币的「交易」，是在一系列假设之上进行的；文中亦有较大的篇幅是 Hayes 的家族办公室基金的投资策略以及 Hayes 本人对后两个季度的行情判断，请审慎对待。 另外，本文中所有模糊的配图都是 Hayes 本人所为，我只负责搬运（他在文末的段落里甚至还丢失了一张图），说实在的：小黑截图配图的能力，真心都不如我，你看完了，你也会说不如你，一定的。
先看看今天戏份最多的两个角色（两任财政部长 Yellen 和 Bessent），然后咱们就开启正文。
华尔街的人最近有点奇怪。
他们不再高喊「黄金、黄金、黄金」，而是嘴里天天吵吵着「稳定币、稳定币、稳定币；Circle，Circle，Circle。」
为什么他们突然开始看好稳定币？
因为财政部新任掌门人——Scott Bessent 最近的动作让人浮想联翩。
Bessent 最出名的恐怕不是他作为索罗斯基金的前 CIO 的传奇角色，也不是因为他是杀入美国政治核心圈的极少数懂金融、又懂政治的玩家。
而是因为他的绰号 BBC（Big Bessent Cock）（我只能勉强翻译成：大器 Bessent）。
看看下面这张 Circle vs Coinbase 的市值比的图表，你就知道他的履新让市场产生了多大的预期：
注意，Circle 必须把净利息收入的 50% 交给它的「主子」Coinbase，按理说，这样的盈利模式肯定会压制估值。
可现实却是：Circle 的估值已经接近 Coinbase 的 45%。
这意味着市场正在重估 Circle 的价值，稳定币成了新的叙事主线。
再看下一张图，有人可能感觉更扎心了，尤其是那些主要仓位是比特币的选手：
此图为 Circle 与比特币的价格对比图，以 Circle 上市日为基准。
从上市日开始计，Circle 的价格相较比特币上涨了接近 472%。
到这时候了，加密圈的 Degens 必须得强迫自己思考了：为什么 Bessent 如此看好稳定币？
为什么所谓「天才法案（Genius Act）」能在美国两党间获得一致支持？
（笔者注：《天才法案》（ Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins, GENIUS）是美国参议院于 2025 年 6 月 17 日通过的一项立法，旨在为美元挂钩的稳定币建立联邦监管框架。这是美国首次为稳定币设立系统性监管法规，标志着加密货币立法的重要进展。）
难道是美国政客突然开始关心金融自由了吗？
显然不是。
政客嘴里讲的是理想，心里想的是选票。
真正让 Bessent 与国会态度发生变化的，是一桩更现实的问题：
他们的老板——总统和一众议员，想花钱，但不想加税。
这就逼得财政部必须去市场上借更多的钱，补上赤字的缺口。
问题来了：
全球的债券市场，早就不愿意再买这些长期政府债了，尤其是那些高负债国家的债，价格低、收益少、风险大。
下面这个图表就是过去几年里，Bessent 和 Yellen 这两任财长一起目睹的，市场秩序崩坏下的国债的乱舞 K 线，图表展示了英、日、美、德、法五国 30 年期债券收益率，果然全球一盘棋。
如果你感觉收益率上升还不够糟糕的话，那说实话，这些债券的实际价值已经被严重摧毁。
债券实际价值 = 债券价格 / 黄金价格
（笔者注：债券收益率（yields）上升通常对债券持有者不利，因为债券价格与收益率呈反比（收益率上升，债券价格下跌）。）
（笔者注：在债券语境中，「实际价值」通常指债券的购买力或相对于其他资产（如黄金）的价值，而非仅指市场价格。原文提供了公式「Real Value = Bond Price / Gold Price」，表明「实际价值」是债券价格除以黄金价格。这种定义衡量了债券相对于黄金（一种传统避险资产和通胀对冲工具）的相对价值。）
下图中的 TLT US 是一个追踪 20 年期以上美国国债的 ETF。
把这个指标除以金价，得出的这条线能完美的展示出：长期国债的实际价值，在过去五年里，跌了 71%。
（笔者注：TLT US 是 iShares 20 + Year Treasury Bond ETF 的交易代码，属于美国市场上的一支国债 ETF，专门追踪剩余期限在 20 年以上的美国长期国债的表现。简言之：TLT US 是华尔街投资人用来押注或对冲长期利率变动的主要工具之一；它的价格下跌，意味着市场对长期国债的需求下降，或预期未来利率会升高；若再与黄金比值对比，就可以衡量这些债券的实际购买力是否缩水（即：黄金是抗通胀的锚，债券是真实收益的映照）。）
而 2025 年还有美国更加不愿面对的现实：
财政部必须筹到两万亿美元来填年度赤字，还要偿还 3.1 万亿美元的到期债务。
这么大的资金缺口，他们要么靠传统银行系统卖债；要么，拉个新帮手。
稳定币，就是这个新帮手。
下面这两张图，展示的是美国联邦政府最大几项支出（如国防、医疗）及其年度同比变化。
你会发现：几乎所有重要支出项目的增长速度，都不亚于美国名义 GDP 的增速，甚至有过之而无不及。
再结合前面那两张图来看，会发现一个更关键的细节：
目前美国财政部支付的债务利率，仍然低于市场上的各期限收益率。
什么意思？
简单说就是——之前借的债，利息比较低；可现在要还的旧债，得重新发新债来借钱，而市场利率早已升高。
要想不违约，利息就得继续还。 而一旦违约，整个以国债为抵押的信用金融系统，就得塌成一个天坑。
所以从财政部的角度看，未来利息支出只会越来越高，因为：
所有要还的旧债，未来都得以更高的市场利率来再融资。
而除了利息之外，还有几笔大钱是砍不掉的：
首先国防预算几乎不可能下降，别忘了，美国在乌克兰和中东都被卷入了战局，军火费用一个大子儿也省不下来。
其次，一旦进入 2030 年，「婴儿潮一代」会集体步入高龄重病期，而这笔持续上涨的医疗开销，将由美国政府埋单，最终流进 Big Pharma 的口袋，换成一份份利润报表。
（笔者注：婴儿潮一代（ 1946-1964 年出生）在 2020 年代进入老年，其医疗康养支出会大幅增加。大制药公司（Big Pharma）则提供昂贵治疗，推高政府成本。）
财政部现在面对的，是一个无解的任务：
既要源源不断地卖出债券，又不能让 10 年期国债收益率升破 5%。
因为一旦收益率逼近 5%，整个债市的波动性就会飙升（可通过 MOVE 指数观测），金融危机也就在路上了。
（笔者注：债券市场波动性指数（Merrill Lynch Option Volatility Estimate Index，MOVE），衡量国债市场价格波动的预期，类似股市的 VIX 指数。）
更难的是，财政部不仅要卖债，还得卖得「好看」。
也就是说：发债的方式还得让整个金融市场看起来有希望、有动力，不能吓跑投资者。
美国国会预算办公室的这张图虽然只统计到 2021 年，但已经足够说明一个趋势：
从 2008 年金融危机之后，美国股市一路上涨，而资本利得税的收入也随之猛增。
换句话说，美国政府非常依赖「股市上涨」带来的税收，来填补财政赤字。
这也是为什么，美国政府表面上是服务全民，骨子里却只服务一个群体：有钱的资产持有者。
别忘了，在美国的早年社会，还没什么普选权时，只有「白人男性资产阶级」能投票——厨房里的女人、田里的黑人、边境的印第安人都不被当人看。 （笔者注：原文为「The bitch was in the kitchen, the nigger in the field, and the injun in the hinterland.」这是一句极具冒犯性的历史描述，种族和性别歧视词汇一键三连（bitch、nigger、injun），这句话通过描绘美国早期的社会结构，强调只有白人男性财产所有者有投票权，同时批判现代美国权力仍集中于富裕阶层。这种表述真的很 Hayes。）
现在呢？虽然人人都能投票，但真正的权力，仍然掌握在那些控制了上市公司、拥有资本的人手里。
你再回头看看 2008 年那场金融危机：
美联储印钱救银行、救金融系统，没错，但房子照样被法拍、商户照样破产——这简直就是对富人搞社会主义，对穷人搞资本主义。
所以你也就能理解，像 Mamdani 这种纽约市长候选人为什么受欢迎了——底层人民也想分点社会主义的好处。
（笔者注：Mamdani，一位纽约的政治家，在 2025 年 6 月赢得了纽约市市长选举的民主党初选，成为该党的市长候选人，其竞选纲领非常激进，专注于解决民众的生活成本危机，提出了包括「租金冻结」、「公交免费」、建立公营杂货店和大幅提高最低工资等受工薪阶层欢迎的政策。）
在美联储搞量化宽松（QE）那几年，财政部长的工作可以说是轻松无比。 （笔者注：量化宽松（Quantitative Easing ），美指联储通过印钞购买国债等资产以刺激经济，2008-2014 年和 2020 年疫情期间广泛使用。）
美联储疯狂印钱，直接买债，财政部拿着这笔「白捡来的钱」大搞赤字——既能便宜地发债，又能顺带把股市托上天，一石二鸟。
但现在呢？
为了摆出「我们在认真对抗通胀」的姿态，美联储哪怕只是做做样子，也得暂停降息、停止量化宽松。
这时候，所有重担就压在了财政部身上。
2022 年 9 月，市场终于绷不住了：
市场的天平最终倒向了抛售债券这一边，越来越多的人意识到：美国政府正在创造有史以来最大规模的和平时期财政赤字，而美联储却变得格外鹰派。
短短两个月，10 年期国债收益率几乎翻倍，而股市从夏天的高点一路跌了将近 20%。
就在这危急时刻，老财政部长 Yellen 披挂上阵，挺枪跃马。
她搞了一个被 Hudson Bay Capital 命名为「积极型国债发行（ATI）」的操作——简单说就是：把短期国债（Treasury Bills）的发行比例大幅提高，代替中长期、附息国债（Coupon Bonds）。
（笔者注：极型国债发行（Activist Treasury Issuance, ATI）是一种策略性的债务管理手段，指财政部通过刻意调整所发行国债的期限结构（如增发短债、减发长债），来主动影响金融市场。）
这么一折腾，在 2023-2024 年间，美联储的逆回购（RRP）余额下降，为金融市场释放了 2.5 万亿美元的流动性。
（笔者注：美联储逆回购计划（Reverse Repo Program, RRP )，指金融机构将现金存入美联储换取国债，用于管理市场流动性。当 RRP 余额下降，意味着这些机构不再把钱放在美联储这里，而是把钱释放回市场中——所以市场就相当于获得了更多可用资金，起到了「放水」的效果。）
如果我们把财政部需要完成的三大任务列出来：控收益率、保市场稳定、补财政缺口，那 Yellen 阿姨作为一把手，算是交了份漂亮答卷。
但，那是过去。
现在轮到新财长 Bessent 上场了。
问题是：他要怎么在当前这个环境里复制 Yellen 的奇迹？
RRP 的钱已经几乎见底，市场里没有那种「又多又闲、又干净，又原意接盘」的资金了。
他要去哪找下一批愿意在高估值、低收益率下买国债的买家？
2022 年第三季度，形势相当紧张。
下面这张图（绿色为纳指 100，白色为 10 年期美债收益率）展示了一个事实：国债收益率一飙，股市就趴下。
下图则显示：主动国债发行政策有效降低了逆回购（RRP，红色）余额，推动了纳斯达克 100（绿色）和比特币（品红色）等金融资产上涨，而 10 年期国债收益率（白色）从未突破 5%。
现在有两大资金池，掌握在那些「大到不能倒」的银行手里（即美国银行巨头们）——只要有利可图，它们随时准备出手，去买上几万亿美元的国债。
这两大资金池，分别是活期/定期存款、以及存放在美联储的准备金。
目前 Hayes 之所以只关注八家银行巨头，是因为它们的生存与盈利，完全依赖于政府对其负债的担保——监管政策也是专门为它们量身定制的，比起其他普通银行，它们能享受的优待更多。
换句话说，只要有点利润空间，这些银行就会迎合政府的安排。
Bessent 只要开口：「兄弟们，帮我把这些辣鸡国债买了。」 这些银行就会点头如捣蒜：「没问题，giegie，你只要给我无风险收益，兄弟必须给你面子。」 Bessent 为啥对稳定币如此上头？ Hayes 的判断是：一旦由这些银行巨头亲自发行稳定币，将能释放出高达 6.8 万亿美元的国债购买力。
这些原本趴在银行系统里一动不动的存款，接下来就能被重新加上杠杆，投入到这个虚假繁荣的法币金融系统里，继续抬高市场估值。
这也许不叫量化宽松，但效果一模一样——对于比特币这样的固定供给资产来说，又将是一波直接利好。
在下一节，Hayes 会讲述相关模型，解释稳定币如何通过一连串机制，带来国债购买力的大爆发，并提高上述银行的利润水平。
紧接着，Hayes 还会阐述另一个可能：如果美联储停止向银行支付准备金利息，将能进一步释放出高达 3.3 万亿美元的潜在买债资金。 先看看 Bessent 最新爱上的「货币大杀器」：稳定币。
稳定币浪潮
Hayes 对上述稳定币发展的预测基于以下的关键假设：
美国国债将获得「补充杠杆率（SLR）」的全部或部分的豁免，以及银行是利润驱动且追求损失最小化的组织。
（笔者注：补充杠杆率（Supplementary Leverage Ratio, SLR）是一项衡量银行资本充足性的关键监管指标，主要在美国实施。可以把它理解为一个「简单粗暴」的规定，旨在防止银行体系过度杠杆化，从而防范 2008 年那样的金融危机再次发生。）
什么意思？
所谓豁免，就是银行在持有国债时，无需为这些资产配置相应的股本资本； 如果是完全豁免，那就意味着：银行可以用无限杠杆去买国债。
就是说银行以后买国债，可以不用拿真金白银来垫底了。
在银行的账本上，一般你买了多少资产，就得准备多少自有资本来兜底，防止爆仓。这叫「资本充足率」硬杠杠。
但国债呢？现在被豁免了。
直接翻译成白话就是：政府默许你开大，无限杠杆购买其发行的的国债。
美联储刚刚拍板，通过了这项调整。 第一波影响，会在未来三到六个月里显现出来。
对市场进行大致估算，这一下子能给银行释放出 5.5 万亿美元的买债空间。
而市场的事，你知道的，消息一传出来，动作就提前来了。 资金会抢跑，债券会被提前抢购，收益率也会被提前压下去。
这就是华尔街的玩法：等你反应过来，便宜的筹码早就进了大户的兜里。
再来说说银行这架趋利避害的金融机器。
对于银行来说，赚钱是天性，少亏是底线。
从 2020 年到 2022 年，美联储和财政部一个劲地鼓励银行买国债。 特别是那种年限长、利息高的债券，银行买得那叫一个疯，嘴上说着稳健，出手快的都出残影了。
结果呢？
2023 年 4 月，美联储掀起四十年来最快的加息潮，利率蹭蹭蹭往上冲，债券价格却惨不忍睹。
于是，几家银行直接「死你大家看」——一周内就倒了仨。
在这场风暴里，连美国银行（Bank of America）也中招了。 它手里那堆「持有到期」的国债，如果按市场价算，亏损直接超过了它全行的净资产。
这意味着，如果强制他们按市值进行核算，结果已经是资不抵债了。
美联储和财政部一看不妙，立马上线了一个新工具 —— 银行定期融资计划（BTFP）。直接把整个美国银行系统「变相国有化」：你亏我给你借，你烂我帮你兜。
（笔者注：银行定期融资计划（Bank Term Funding Program, BTFP）：美联储提供的紧急流动性支持工具，防止银行因债务估值下跌而流动性枯竭。）
当然，这一套是留给银行巨头们的。
其他小银行呢？
让它们倒呗，真倒了，换管理层，打包甩卖，贱价送给摩根大通或其他大银行，谁接手谁乐开花。
所以现在，很多银行的投资总监（CIO）早就精了。 谁还敢大举买长期国债？ 就怕哪天美联储又来一次 rug，加息一波，全军覆没。
那，银行为什么会买短期国债（T-bills）？
（笔者注：短期国债（T-bills）：短期美国政府债券，安全性极高，被视为类现金资产。） 很简单——这玩意儿就像是收益不错的现金，几乎没有久期（风险），却还能赚到净利差，谁能不爱？ （笔者注：净利差（Net Interest Margin）：银行从放贷和投资中获得的利息收入减去它所支付的利息成本。）
但他们也不是傻子，买这个也得有前提：
必须是「高利差 + 零监管资本要求」，也就是说，在稳赚不赔的前提下，银行才愿意出手。
最近，摩根大通放了个大招，官宣准备上线一个新的稳定币，名字叫 JPMD，直接发行在 Coinbase 的 Base 链上。
这一下子，摩根大通手里就有了两种「存款」：
第一种，是传统意义上的「银行存款」。 虽然数字化了，但要在金融系统里流动，还得靠那一套老掉牙的银行系统，银行对银行，系统对系统，人工审查一大堆，一用一个不吱声，效率感人。 这种存款的工作时间也很懒：周一到周五，早 9 点到下午 4 点半，打卡上班制。 而收益嘛，几乎可以忽略不计。联邦存款保险公司（FDIC）给出的数据显示：普通活期存款的年利率是 0.07%，一年期定存也才 1.62%。
第二种，是摩根大通即将推出的稳定币——JPMD。 它跑在 L2 链上，随时随地可用，全年无休运转，用户不用跟银行系统打一分钱的交道，就能链上转账、消费。
但是！法律规定，稳定币不能直接付利息。 摩根大通大概率会玩别的花样，比如你把普通存款换成 JPMD，就给你返现、奖励积分或者打折特权，用这些这些所谓「消费激励」变相提高你的收益。
至于他们够不够胆搞 staking 让你拿收益？现在还不确定。 但不用担心，大银行总有办法把旧酒装进新瓶子，然后让你觉得这就是未来。
所谓的 Staking Yield，指的是你把 JPMD 稳定币锁仓交给摩根大通管理，他们再把这些币拿去做事（买 T-bills、参与协议、套利），你就能按年化收益拿回报——虽然法律上不能叫「利息」，但收益就是收益，这一点不用赘述，你们这些 Web3 的老炮没有不熟的。
而 JPMD 真正的特色不止是 24/7 可用，而是：比传统存款更有用，花起来灵活方便；还有消费返现和奖励活动，让用户觉得这是升级版银行账户。
你看懂这套组合拳后，就会明白——为什么用户会把自己账户里的普通存款，慢慢换成 JPMD 之类的稳定币。
目前，美国几家的银行巨头手里，有大约 6.8 万亿美元的活期和定期存款。 一旦 JPMD 类产品全面铺开，这些传统存款极可能会快速迁移——因为更好用、搭载的权益更高，用户压根也不会拒绝。
那你可能会问，摩根大通传统模式搞挺好的，为啥还要费心去搞这套链上把戏？毕竟还得搭设施、推产品、搞教育，技术对接上链……
答案很简单：大幅降本。
如果他们能把这些传统存款都变成 JPMD，那意味着什么？
意味着： 不再需要大量合规、审计、风控、操作岗位； 不用再守着一堆 9 点到 4 点半的老系统。 区块链智能合约自动转账、自动结算，所有流程都能重构。 这，就是为什么 Jamie Dimon（摩根大通 CEO）弄明白稳定币到底是怎么一回事之后，简直要乐疯了。 这不是产品升级，这是银行系统的操作系统重启。
你能想象得到现在银行的合规部门有多荒唐吗？
几十万人守着一堆 90 年代的系统，在 Excel 表格里比对客户、拉交易记录、人工审批转账……全靠一堆「如果…就…」的规则撑场子。
比如： 如果客户是某个国家的人，就要拒绝交易； 如果用户账户金额超过某数值，就得上报审批。
但这些规则，本质上就是机器语言——if/then。 只要交给一个训练好的 AI 审查官，它就能 7×24 全天候、毫无遗漏地执行，而且永远不抱怨、永远不辞职。
更关键是，JPMD 是跑在公链上的，所有地址都是公开的、可追踪的。 AI 与区块链的双向奔赴，结果不要太美好： AI 可以实时识别风险交易，第一时间阻断； 监管要什么报表，AI 秒出； 甚至连监管机构本身，也能直接上链核查，无需中介。
现在你知道 Jamie Dimon 为什么爽得睡不着了。
因为一旦 JPMD 铺开，他们每年 200 亿美元的合规成本，几乎可以全部省下，200 亿啊！
而降本还只是第一层好处。
更猛的是第二层好处，增效：一旦他们把用户的钱变成 JPMD，就能拿这笔钱，去买几千亿的国债。
怎么做到的？
很简单：短期国债几乎没有利率风险，收益又稳。 摩根大通把 JPMD 用户的存款收好、归集，用来买这些短期国债，不用承担大幅波动，却能拿着接近联邦基金利率的收益。
上面咱们也提到了，过去银行买国债，得按照 SLR（补充杠杆率规则）来算资本金，比如你买 1 亿债，得拿出几千万的银行资本进行配套才行。
但现在财政部放开了：国债在 SLR 下豁免或部分豁免。
银行可以用极低甚至为 0 的资本金，去买一大堆国债。
就像你能首付 1 万买下一套 1000 万的房子，房价涨了，收益归你，风险却极小。
因此，摩根大通手上这笔 JPMD 用户的钱，就成了最完美的填池子的资金：
有 6.8 万亿美元的普通存款，能不断换成 JPMD； 有 5.5 万亿美元的「买债额度」已经被释放； 有国债在那等着，稳稳躺着赚利差。 这钱，看起来还在用户手里，实际上被银行牢牢托管着，而且还能拿去买债，赚无风险利差。
这套打法，才是 JPMD 背后真正的杀手锏系统： 无感收割 + 超额杠杆 + 稳定币壳子。
有些人可能会反驳：摩根大通早就可以用普通存款买短期国债了，为什么非得搞稳定币那一套？
Hayes 的回答是：稳定币是未来，因为它不仅能带来更好的客户体验，还能让这些银行巨头每年节省 200 亿美元的成本。
光是这个成本节省，就足够让银行们心甘情愿拥抱稳定币了，而稳定币带来的利差收益（NIM），只是额外的甜头。
很多人现在一脑袋热，都想把辛苦挣来的钱投进 Circle（$CRCL）或者下一个看起来光鲜亮丽的稳定币项目。
但千万别忽视了银行巨头们在稳定币里藏着的巨大赚钱潜力。
我们来算一笔账：
现在这些银行巨头的平均市盈率是 14.41 倍，把这倍数乘上它们能通过稳定币节省的运营成本与赚到的利差，得出一个数字：3.91 万亿美元。
这远远超过了它们当前总市值（大约 2.1 万亿美元），意味着：
如果稳定币逻辑跑通，这些银行巨头们的股价平均将上涨 184%。
如果你现在想要押注一个没人注意的潜在大机会，那就是按照等权重，买入一篮子的银行巨头们的股票，赌的就是稳定币这条逻辑能跑通。
这是那种还没被市场主流认知、但一旦兑现就能吃满收益的非共识交易。
这，就是少数派才能吃到的那块肥肉。
这种情况下，会不会形成狼烟四起的竞争局面？
别担心，「天才法案」早就把这条路堵死了，非银行发行的稳定币根本没机会跑起来。
这部法案明确禁止像 Meta 这样的科技公司单独发行稳定币，必须找银行或 FinTech （金融科技公司）合作。 理论上你可以申请银行牌照，或者干脆买一家银行，但最后还得监管机构点头。这个流程有多慢，你看看唐僧怎么取经的就知道了。
更狠的是，这法案还规定稳定币不能给用户支付利息。这一下直接断了 FinTech 最有可能弯道超车的路。 不能靠高息吸储，哪还吸得走银行的 6.8 万亿美元存款池？
哪怕是 Circle 这种已经很成功的发行方，也永远别想碰银行巨头的蛋糕。 更别说，那些 FinTech 机构和小银行还没有「政府兜底」的承诺，一旦出事，连储户的钱都没保障。 而大银行有政府信用撑腰，一切都好说。 别说咱们这些懂行的人来做选择了，就是家里老人有一天要使用稳定币了，他们都肯定选择四大国有银行，而不是啥啥村镇信用社。老人们不会去信什么 FinTech 那一套——他们只信「政府保的那一波」。
就连川普政府里加密主管（ David Sachs ）也同意这个观点。
想想那些给共和党竞选活动砸了大钱的加密公司，最后却连稳定币的汤都喝不上。
或许他们真的该换个打法了——与其整天想着在银行巨头后面摇尾乞怜，只为得到一点残羹剩饭的施舍，还不如真心实意为「金融自由」发声一次。
简而言之，银行巨头们一旦开始使用稳定币：
它们就不再需要担心 FinTech 们来抢夺储户； 它们可以大幅裁掉那些昂贵又经常出错的合规部门员工； 它们不用向客户支付利息，却能提升自己的净利差（NIM）； 最终，他们的股价水涨船高。
作为回报，这些银行将用手中稳定币所承托的用户存款，去买入高达 6.8 万亿美元的短期国债。 这就是财政部长 Bessent 要施展的魔法。
如果把之前财政部长 Yellen 搞的那一套积极型国债发行看作是她的核武，那现在，稳定币就是 Bessent 的氢弹。
下一步， Bessent 还准备从美联储的资产负债表上，再释放出 3.3 万亿美元的沉睡储备。
先看看这个概念，储备余额利息（Interest on Reserve Balances，IORB）
在 2008 年金融危机之后，为了确保银行永远不会因为缺少准备金而倒闭，美联储决定干脆自己直接下场，创造准备金：它从银行手里买入国债和抵押债券（MBS），这套操作叫量化宽松。
这些准备金存在美联储的账户上，理论上银行可以把它们取出来、投放到市场上形成货币供应，但现实中他们没有这么做。
因为——美联储直接给准备金支付利息。银行什么也不干，只要把钱存在美联储，就能拿到不菲的收益，这就是传说中的「准备金余额利息」。 （笔者注：准备金余额利息（Interest on Reserve Balances, IRB）是美联储向商业银行支付的、针对其存放在美联储账户中的准备金余额的利息。这些准备金包括法定准备金（银行根据存款规模必须持有的最低储备）和超额准备金（超过法定要求的储备）。）
这是美联储「灭火」的一种方式，试图把流动性锁在自己账上，避免通胀进一步飙升。
问题是，美联储加息越多，它付给银行的这笔利息就越高；与此同时，它自己账面上的债券价值还在下跌，浮亏越拉越大。
结果就是：美联储账面亏损，现金流也变成负的，实质上已经资不抵债。
不过，这种亏损和现金流压力，本质上是政策选择，而不是物理限制——只要他们愿意改规则，就能改变现状。 （笔者注：Hayes 正确的指出了美联联储因其政策选择而正经历运营亏损（负现金流），但笔者认为，他使用「资不抵债」一词来形容美联储是错误的。因为作为能够创造货币的中央银行，美联储在传统意义上不可能破产，其运营亏损也不会妨碍其核心职能的运作。）
美国参议员 Ted Cruz 最近放出风声：或许，美联储该停止向银行支付准备金余额利息（IORB）了。 一旦这项政策被叫停，银行为了弥补利息损失，就只能把原本存在美联储里的准备金拿出来，转而买国债。 而我认为，他们最可能买的是短期国债——收益高，几乎没风险，就像现金一样好用。
「Ted Cruz 一直在游说参议院同僚，取消美联储向银行支付准备金利息的权限，认为这有助于大幅减少赤字。」 ——路透社
说到底，美联储凭啥印钱让银行躺着收息，还不让他们支持这个帝国的财政？ 从政治角度讲，没有任何理由去反对这种政策改变。 不管是民主党还是共和党，其实都离不开财政赤字；既然都想花钱，那干脆就放开这 3.3 万亿美元的银行购买力，让它流向国债市场，不是更好吗？
考虑到现在的美联储拒绝为川普阵营的「美国优先」计划提供融资配合，不妨大胆预测一下：等共和党重新拿下参众两院，他们很可能直接废除美联储这项权力——让他们别再派息！ 下一次当国债收益率飙升、市场又陷入危机时，立法者们将毫不犹豫地释放这波巨量买盘，为他们继续「无底洞式」花钱扫清障碍。
在这篇文章这整的结尾之前，Hayes 果断夹带了私货，接下来的部分：Hayes 会详细分享，在 Bessent 任期内几乎注定会涌现的美元流动性盛宴开始之前，其家族办公室基金 Maelstrom 是如何在接下来两个季度保持谨慎仓位的。
一个关于谨慎的警示故事——Maelstrom 的仓位策略
尽管 Hayes 对接下来的行情判断是非常乐观的，但他同时也指出：在川普的财政法案《Big Beautiful Bill》通过后，美元流动性可能会出现短暂真空期。
这个法案目前的核心内容是提高债务上限。 虽然过程中政客们免不了讨价还价，但有一点可以确定：如果不抬升债务上限，川普是不会签字的。 懂王需要更多的借款空间，来推动自己的施政议程。而共和党人几乎没有任何收紧政府开支的打算。
对于交易者来说，最重要的问题是：
一旦「大而美支出法案」通过，债务上限抬高，财政部就有了新的借钱权限，接下来就会发债筹钱，把账户里的余额补回来，用来支持川普的政策议程。 当财政部重启净融资（Net Borrowing）时，美元流动性会受到怎样的影响？
（笔者注：净融资（Net Borrowing）：在某一时期内，政府或机构通过发债等方式筹集的总资金，减去同期还本付息等支出后的净额。简单理解就是：发债额 – 还债额 = 净融资额）
从今年 1 月 1 日以来，美国财政部主要靠消耗财政部普通账户（TGA）里的资金来维持政府运转。 截至 6 月 25 日，TGA 的余额还剩 3640 亿美元。
（笔者注：TGA 就是财政部的钱包，TGA 一旦增加，意味着资金从市场流入财政部，市场流动性变少，TGA 一旦减少，意味着财政部在花钱，钱回到市场，流动性变多）
而根据财政部在最新季度再融资公告中的指引： 如果现在就提高债务上限，TGA 将通过发债的方式补回至 8500 亿美元。 这相当于会抽走 4860 亿美元的市场流动性。
目前唯一可能对冲这波抽水效应的，是逆回购机制里的资金外流，但该账户的余额也仅剩 4610 亿美元。
所以这不是一个「可以放心做空比特币」的交易机会，而是一个「需要谨慎操作，可能短暂扰动牛市节奏」的阶段。
Hayes 预计，从现在到 8 月 Jackson Hole 的美联储会议之间，市场会呈现横盘或小幅下跌的走势。
（笔者注：Jackson Hole 是美联储一年一度最重要的货币政策会议之一，通常在每年 8 月下旬，由堪萨斯联储在怀俄明州 Jackson Hole 镇举办。这场会议有点像华尔街和全球央行的「高端闭门峰会」，很多重要政策的动向，都是在会上第一次「吹风」）
假如 TGA 的补充确实带来了美元流动性紧缩，那么比特币可能会短暂回落至 9 万 – 9.5 万美元区间。 而如果市场认为这只是虚惊一场，那比特币将继续维持在 10 万美元上下震荡，但不会突破 11.2 万的历史高点。
Hayes 直觉认为：到 Jackson Hole 会议上，鲍威尔将宣布结束量化紧缩，或是公布一些貌不惊人但实际影响重大的银行监管新规。 到了 9 月初，债务上限已经提高、TGA 也基本回补完毕，共和党将把重心放在发钱上，力争 2026 年中期选举不被老选民「Mamdani 式清算」。 （笔者注：Mamdani 是咱们上文提到那个纽约市长候选人，原文 「get Mamdani’d」，意思大概是：在选区里被一位左翼激进候选人挑战并击败，丢掉席位。所以原文的意思是：到了 2026 年中期选举，很多共和党议员会疯狂派福利、搞基建、放水送钱，就是怕自己在选区「被 Mamdani 式清算」，被更激进的候选人拿下。） 届时，绿色的日 K 小阳线将如利刃刺穿空头胸膛，一波由新增货币点燃的爆发将再次来临。
所以在现在到 8 月底之间，Maelstrom 的策略是加仓质押的 USDe（Ethena USD）。 Maelstrom 在当前阶段选择全面撤出所有「流动性强、但没有基本面」的山寨币
如果行情继续走弱，Maelstrom 甚至可能适度减仓比特币风险敞口。 在 4 月 9 日左右 Maelstrom 抄底的一批垃圾币，在过去三个月内实现了 2-4 倍的回报。
但现在，在没有明确流动性催化剂的背景下，垃圾币板块将被集体血洗。
不过在这轮血洗之后，Maelstrom 会回过头去垃圾堆里淘金——用极低的价格捡入优质筹码，说不定还能再抓一把 5 倍、10 倍的机会，时间上，需要赶在 2025 年第四季度末或 2026 年第一季度初那波法币流动性真空期来临前，提前卡好位。
说完了 Maelstrom 的投资策略，我们书归正传。 银行巨头全面接纳稳定币后，将释放出 高达 6.8 万亿美元的国债购买力。 一旦美联储停止支付超额准备金利息，还能再释放 3.3 万亿美元的买债能力。
上面这两项加起来，一共是 10.1 万亿美元的流动性，这些资金都等着要冲进短期国债的市场。
如果 Hayes 真的算无遗策，这波资金灌入的效果，跟 Yellen 当年那笔 2.5 万亿的 RRP（逆回购）释放操作一样，这样搞下去，风险资产要起势了，这波水大到连死鱼都能翻身。
而这，是 Bessent 政策箭袋中可以随时取用的另一支流动性之箭。 一旦川普的《大而美法案》通过并提高债务上限，这支箭就会离开弓弦。但紧接着，投资者将再次开始焦虑：财政部要发这么多债，市场要怎么消化，才不会直接奔溃？
有些人还在等着「货币版的戈多」现身。
（笔者注：戈多一词源于爱尔兰剧作家萨缪尔·贝克特创作的一出荒诞派喜剧《等待戈多》，讲述了两个流浪汉徒劳地等待一个名叫戈多的神秘人物的故事，而戈多始终未曾现身。） 他们等着鲍威尔出来，声音洪亮的宣布无限量化宽松和大幅降息，然后才肯抛掉国债、梭哈加密资产。 这事不会发生——除非美国真的和俄罗斯、中国或伊朗开战，或者有一家系统重要性金融机构要倒了。 不然，就算经济进入衰退，也别指望鲍大爷会给你送上量化宽松的大礼包。
别再等美联储婆婆妈妈地出手了，真正能点燃市场的是财政部的大招。
接下来的图表会告诉你，那些苦等「货币戈多」的人到底错过了多少机会。
当美联储资产负债表缩水、联邦基金利率上升时——你可能以为风险资产会暴跌，但比特币却因为耶伦的积极型国债发行操作而逆势暴涨了五倍，正好对应的是隔夜逆回购 RRP 的余额下跌了 95%。
（笔者注：Hayes 此处丢了一张图，此处没有任何对应上面文字的图表。） 现在还有很多理财顾问在劝客户买国债，说收益率快降了。 但就算央行不出手，财政部也会想办法——这是 Hayes 在这篇文章里说的重点：Bessent 的三板斧——稳定币监管放行、SLR 豁免、取消支付准备金利息——可以释放高达 10.1 万亿美元的买盘流动性 支持美国国债市场。
但你问问自己，就算你买债赚个 5% 或 10%，那又如何？ 你很可能会错过比特币翻十倍到 100 万，或者纳斯达克 100 指数在 2028 年之前冲到 10 万点的行情。
别把赌注压在像 Circle 这种「老气横秋」的 FinTech 身上。 真正的稳定币故事，不是去搞 DeFi，也不是追求什么金融自由，而是这样一个现实：美国政府亲手把「数万亿流动性导弹」的发射按钮，交到了大银行手上——还套了一个「以太坊的壳」伪装成创新。
这不是理想主义，这就是赤裸裸的债务货币化。
所以，如果你还在等鲍威尔亲口对你说「量化宽松无穷大」才敢进场，那恭喜你——你已经成了别人出货的接盘侠。
真正应该做的，是做多比特币，做多摩根大通，忘掉 Circle。
这匹稳定币的特洛伊木马已经混进城了，其内，装的不是加密理想，而是满满的美债购买力——为了撑住股市、填上财政黑洞、顺便哄好那些不懂加密、不信新金融，只信债券、定存和国家保障的整整一代人。
别再等鲍威尔出场给牛市盖章了。
Bessent 领导下的财政部已经准备完毕， 下一步，就是把流动性，倾泻给全世界。